市場對這份報告的難看基準預期已相當悲觀。7月份的今夜非農就業報告就已極為疲軟，當時新增就業僅7.3萬，非農同時對前兩個月（5月和6月）的數據數據進行了總計高達25.8萬的大幅下修，揭示了勞動力市場比最初想象的多才點降要冷得多。鮑威爾也正是個基在這份報告后，承認了勞動力市場的難看下行風險，并將失業率視為當前需要關注的今夜核心指標。

　　解讀8月數據時需考慮幾個特殊因素。非農首先是數據“8月初值偏差”，歷史數據顯示，多才點降8月的個基非農報告初值往往偏弱，隨后在修正中被上調。難看過去15年中有10年的今夜8月就業增長低于市場預期，這可能部分歸因于季節性調整因素。非農

　　其次，政府政策正對就業市場產生直接影響。特朗普政府推行的聯邦政府招聘凍結和裁員措施，預計將繼續拖累聯邦政府的就業人數。高盛預計，8月政府就業人數將減少2萬人。此外，移民政策放緩也可能影響到高度依賴移民勞動力的行業，這些行業的就業增長已從2024年的平均每月2.7萬人放緩至今年第二季度的每月4000人。

　　前瞻指標全面走軟

　　綜合見聞此前文章，在官方報告發布前，一系列先行指標已為市場描繪出一幅黯淡的圖景：

• 首申失業金人數：在NFP調查覆蓋的周期內，周度首申失業金人數和持續申領人數均出現上升。
• “小非農”ADP就業人數：ADP私營部門就業人數在8月僅增加5.4萬，遠低于前值的10.6萬。ISM制造業和非制造業PMI中的就業指數雖然變動不大，但均維持在收縮區間。
• 挑戰者報告：美國8月挑戰者報告顯示，企業招聘意愿降至2009年最低8月水平，裁員人數激增。
• 職位空缺：7月的JOLTS報告顯示，自2021年4月以來，失業人數首次超過了職位空缺數量，表明美國勞動力市場已轉為需求受限，這被視為經濟衰退的前兆。
• 消費者信心：世界大型企業聯合會的報告顯示，認為“就業崗位充足”的消費者比例下降，而認為“工作難找”的比例上升，勞動力市場差異指標降至2021年2月以來最低水平。

　　潛在的重磅修正

　　除了月度數據，一個更大的潛在沖擊來自下周的就業數據基準修正。美國勞工統計局將于9月9日發布2025年的初步基準修正值。市場預計，這次修正可能會將截至2025年3月的就業總人數下調50萬至100萬，意味著過去一年平均每月的新增就業人數可能被高估了4萬至8.5萬人。

　　值得注意的是，2024年3月的就業水平在最終修正中被下調了59.8萬人，而這一修正被認為是促使美聯儲當時進行25個基點“大幅”降息的最重要催化劑之一。因此，即便8月報告表現平平，下周的基準修正本身也可能成為迫使美聯儲采取果斷行動的強大理由。

　　50個基點的門檻有多高？

　　隨著9月降息25個基點的預期被市場充分定價，所有人的目光都聚焦于降息50個基點的可能性。據渣打銀行分析，要讓50個基點的降息“擺上臺面”，投資者可能需要看到非農就業人數低于4萬，且失業率達到或超過4.4%。

　　摩根大通的市場情報部門則指出，一份弱于預期的報告將增加市場對降息50個基點的呼聲。不過，真正的風險在于數據意外強勁——例如新增就業達到17.5萬至20萬的水平，這可能會迫使美聯儲暫停降息步伐。該行認為，下周公布的CPI數據比本次非農報告更為關鍵，因為一個火熱的通脹數據疊加一份強勁的就業報告，才是最有可能促使美聯儲暫停行動的組合。

　　見聞此前提及，美聯儲理事、鴿派異議者沃勒近期重申了降息的呼吁，他表示，美聯儲應在本月開始降息，并在未來數月內進行多次下調，但他對降息的具體節奏持開放態度，認為這將取決于未來的經濟數據。因此，今夜的報告不僅影響9月的決議，也將塑造市場對未來降息路徑的預期。

　　市場如何定價？

　　期權市場數據顯示，隱含波動率預計報告發布后標普500指數的單日波幅約為0.70%，這是一個相對溫和的水平。據摩根大通市場情報部門的分析，市場對就業報告結果的反應呈積極偏態，這表明投資者普遍認為此次數據不太可能影響美聯儲9月的降息決策。

　　該部門提供了一份詳細的情景分析：

• 新增就業高于11萬：標普500指數上漲1%至下跌1.5%（概率5%）
• 新增就業在8.5萬至11萬之間：標普500指數上漲0.5%至1.25%（概率25%）
• 新增就業在6.5萬至8.5萬之間：標普500指數上漲0.5%至1%（概率40%）
• 新增就業在4萬至6.5萬之間：標普500指數上漲0.25%至0.5%（概率25%）
• 新增就業低于4萬：標普500指數下跌0.25%至0.75%（概率5%）

　　高盛交易臺眾議：“恰到好處”是最佳結果

　　來自高盛交易臺的多位分析師認為，一個“不好不壞”或略微疲軟的數據，對風險資產而言是最受歡迎的結果。

　　高盛全球宏觀研究的Vickie Chang表示，她的團隊預測新增就業為6萬，失業率微升至4.3%，這符合良性結果的范疇，既不會挑戰當前市場的增長定價，又能鞏固9月降息的預期。她警告稱，如果失業率急劇上升至4.4%或更高，市場將開始擔憂衰退，從而打壓股市。反之，一份真正強勁的報告則會逆轉市場對美聯儲的鴿派看法，對風險資產不利。

　　美國投資組合策略師Ryan Hammond補充道，投資者似乎正“看穿”近期的經濟數據疲軟，轉而錨定于2026年穩健的經濟與盈利增長前景及美聯儲的寬松預期。他認為，一份符合或略好于預期的報告將驗證這一觀點，但標普500指數的上行空間將是溫和的。

　　高盛ETF/指數籃子波動率交易員Shawn Tuteja認為，此次非農的背景比過去幾個月“更加模糊”。一方面，即將開始的降息周期使得市場難以在數據稍弱時交易“政策失誤”的主題；另一方面，人工智能板塊近期的回調和板塊輪動已迫使一些客戶降低風險敞口，變得更為防御。

　　高盛指數波動率交易員Joe Clyne表示，考慮到偏度接近高位而波動率已脫離低點，10月份的標普500看跌價差期權是針對數據疲軟的“最優對沖”。

　　風險提示及免責條款

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